这家深圳厂商遭上市公司出售，曾被质疑流水造假

上市公司三五互联近期卖掉了部分游戏业务，以1677万元的价格，把全资子公司深圳道熙科技55%的股权转让出去。此后道熙科技不再纳入上市公司的合并报表范围。

道熙科技以页游发家，曾经属于腾讯开放平台中排名靠前的那批游戏研发商。2015年它被三五互联以7.13亿元收购后，就成为了上市公司的主要收入来源，且是少数能够盈利的、净利润最高的子公司。把最赚钱的游戏业务折价出售，多少有点不符合常理。

更奇怪的是，道熙科技的主要盈利产品为两款运营超过9年的页游《城防三国（曾用名：三国群豪传）》和《战争霸业》。它们自2017年起已经不再产生任何推广营销费用，付费ARPU（每用户平均收益）却长期居于1000~3000元之间。如今月付费用户数分别掉到了一千多人、几百人，但每月仍有上百万元的流水。

这些数据一度引来深交所的问询，要求其解释是否存在通过其他公司、组织刷单等虚增游戏业务流水的情况。

上千万流水，0元推广费？

许多从业者对道熙科技的名字感到陌生，尽管它在游戏行业的资历也蛮老了。

这家公司在SLG、RPG、休闲和SNS（社交游戏）等赛道都有过不少尝试，还是最早出海的厂商之一，但不知道从什么时候开始就再没听过新产品的消息了。其游戏业务的整体运营策略为「稳中求发展」，再加上产出慢、啃老本……给人的感觉就很像一家「养老公司」。

确实，成立12年之久，其中有10年的时间都是在靠《城防三国》和《战争霸业》维持营收。

《城防三国》是一款三国题材重度SLG，2013年3月在QQ空间上线，次年登录QQ游戏大厅，由于玩法融合了COC、传统RPG的角色成长，吸引了广泛游戏受众，每月平均新增用户数达144万人。期间游戏通过代理发行、接入Facebook平台等模式进军越南、新加坡、马来西亚等海外市场。据了解，授权第三方在某个地区运营该游戏的某一语言版本，就能拿到5~10万美元的版权金和25%~30%的游戏分成。

截至2015年，《城防三国》的月活跃用户数（MAU）平均超过300万，累计玩家用户超过3300万人，累计充值流水过亿元；QQ空间形容它是「2015年度最火爆的页游」。在《战争霸业》推出之前，《城防三国》每年为道熙科技贡献九成以上的收入。

《战争霸业》也是一款SLG，不过它主打军事题材。游戏于2014年6月上线QQ空间，运营两个月后月流水就突破100万元。同期推出的产品还有即时战斗RPG《天下霸域》（页游）、休闲三消《海底消消》（页游、手游）等，但它们的增长都不及《战争霸业》。随后公司对《战争霸业》进行重点推广。截至2015年，游戏累计用户突破2000万人，MAU接近100万，并取代《城防三国》成为第一营收来源。

早期道熙科技的产品以联运模式为主，而从2015年它开始扩大自主运营模式。自营平台（主要为C6游戏平台）的搭建算是颇有成效。以两大营收主力为例，2016年《战争霸业》的自营收入约为440万元，2017年只用半年的时间就达到了这个水平，《城防三国》的自营收入也很快突破了千万元。到了2018年，自营收入俨然超过了联运收入。

事实上，把《城防三国》《战争霸业》的年流水单独拎出来，在众多的热销游戏中并不起眼。但综合两款页游的充值收入、付费用户、ARPU等方面的表现，反倒会感慨它们的「生命」意外地坚挺。而实现超期运营，或许就是公司被怀疑流水造假的原因。

众所周知，页游的生命周期很短，通常只有3~5个月。数据显示，《城防三国》《战争霸业》其实也没逃过页游流水持续下滑的宿命，但它们的收入下降趋势明显比大部分页游缓慢得多。一个上线超过10年，一个运营也有9年，却几乎每年都能创造上千万元的游戏营收。

尽管游戏已步入生命周期后期阶段，月活跃用户数从巅峰时期的上百万人掉到不足5万人，月付费用户数也只有1000人左右，但每月仍能为公司带来100多万元的流水。

据介绍，道熙科技一方面通过不断补充、更新游戏内的人物、玩法、地图场景，不断推出新的资料片和活动，以保持老产品的吸引力和生命力。另一方面，针对付费能力较强的用户，自营平台多次开展VIP充值优惠活动，并加强客服质量，以刺激用户采用叠加充值的方式来获得折扣优惠。自2018年起开展的优惠活动不低于20000次，参与人次不低于87000次。

值得一提的是，2018~2024年，两款页游的收入合计占游戏业务收入的比例超过87%，但它们这段时间均为0元推广。其中，《城防三国》于2015年成为QQ游戏大厅推荐游戏，由游戏大厅提供免费的推广资源，之后公司再没花钱给它推广；《战争霸业》从2017年起推广费用一栏就为零了。后来考虑到产品处于生命后期，基于成本控制问题，就更不会再去投入推广费了。

也就是说，至少超过六年的时间，它们0元推广就获得了上千万元的流水。

另一个乍看有点猛的数据是游戏的ARPU。以2024年为例，《战争霸业》的ARPU在3000元左右，《城防三国》的ARPU也有2000多元，属实高到有些吓人。毕竟据了解，SLG的ARPU在200元左右，MMO的ARPU可能到几百块，二次元的ARPU普遍不到8元，休闲游戏的ARPU更低。即便是那些「氪金就能变强」的页游，ARPU一般也不会超过1000元。

但其实这些「惊人」的ARPU值只是计算方式不同导致。通常使用的ARPU计算公式是「充值流水/活跃用户数，道熙科技则是用「充值流水/付费用户数」来计算。不少上市公司都是采用后一种方式来计算ARPU，猜测可能是为了让财报好看一点。

冰川网络的ARPU，计算方式同道熙科技

卖掉最赚钱的子公司

2014年12月，三五互联对道熙科技发起收购，以增强自身的整体盈利能力。

彼时三五互联的主营业务包括网站建设、企业邮箱及网络域名等互联网综合服务，年营收接近3亿元，净利润却只有500多万元。而道熙科技的游戏已陆续在QQ游戏大厅上线，呈增长态势，2014年Q1就已经赚到了360万元的净利润。

转让方向三五互联承诺道熙科技2015年、2016年、2017年扣非净利润分别不低于6000万元、7800万元、10140万元。如累积实际净利润超出累积承诺净利润数（即23940万元），则将超出部分的50%奖励（不超过1亿元）给道熙科技的股东及核心管理层团队。

该笔交易最终以7.13亿元的价格达成，形成了6.53亿元商誉。其中，交易对价的45.65%，即32640万元，以现金方式支付，另外54.35%，即38860万元，以发行股份的方式支付，同时设定转让方需在达到业绩承诺后方可解禁其持股总数的25%。

这场跨界并购确实给三五互联带来过明显的变化。

第一年，三五互联在财报中公开了旗下12家子公司及2家参股公司的经营情况，只有5家处于盈利状态，包括道熙科技，后者仅用4个月的时间（因收购是在2015年9月完成的，财报只计入9~12月的数据），就创造了2000多万元的净利润。而其余4家盈利子公司净利润加起来不到200万元。

第二年更为夸张。24家主要子公司及参股公司（净利润影响达10%以上）中，有20家亏损，2家净利润为零，盈利的只有道熙科技和一家叫亿中邮（邮件系统供应商）的子公司，其中道熙科技的净利润达8389万元，为亿中邮的72倍。

这一年，道熙科技成为腾讯页游平台的3星级开发商，快速增长的游戏业务开始取代企业邮箱、网站建设，成为上市公司的第一大营收主力，三五互联借此扭亏为盈。2015~2017年，道熙科技超额实现业绩承诺，累积实际净利润达2.44亿元。

然而在完成对赌后，道熙科技的收入就出现了大幅下滑。虽然它也在积极地推出多题材、多类型的新产品，如《田园物语》（社交休闲H5游戏）、《齐天大圣》（RPG页游）、《凹凸三国》（SLG类H5游戏）等，仍未能止住下跌趋势。

而从成立之初就有过尝试、后来也多次提到计划拓展的手游业务，则始终没有水花。自2024年，财报已经不再单独列出页游、手游、版权金的收入，但可以确定的是，手游从未是营收主力，其收入占比最高仅达1%。

慢慢地，道熙科技把重心放在了维护老产品（《城防三国》《战争霸业》）持续创收上面，到后面，财报中已经鲜少提及新产品了。而游戏业务逐渐落后于「移动转售通信」业务，不再是三五互联的第一收入来源。但即便如此，道熙科技依然是净利润最高的子公司。

只是上市公司想要通过游戏实现破局的希望终归破灭了。2018~2024年，三五互联已经连续五年出现亏损，亏损金额累计超过7亿元。它多次对道熙科技计提商誉减值准备（中间还因为计算出错被监管部门出具警示函），截至2024年末，已计提减值6.35亿元——这也被视为是近年来导致它亏损的主要因素之一。

2024年6月，三五互联发布公告称，将持有的道熙科技55%股权出售给深圳嘉讯达企业管理合伙企业（有限合伙）（以下简称嘉迅达），转让价格为1667.5万元。交易完成后，公司将持有道熙科技45%股权，后者不再纳入合并报表范围。

而嘉迅达其实刚成立没多久，是为本次交易专门设立的新公司，由三五互联的控股股东「海南巨星」（占股49%）、以及道熙科技的三名核心管理人员（黄煜春、石科、田静丽）共同设立。结合出资比例、合伙协议，黄煜春（原为道熙科技的技术团队核心成员）担任嘉迅达实控人。官方表示，这次股权结构调整将有利于最大限度发挥管理技术骨干团队的潜力，是符合当下实际情况的可行方案。

将游戏业务从上市公司体系剥离出去后，三五互联打算再次跨界，这次它把目光投向了光伏产业。尽管它将其描绘成未来业绩的一个「新的增长点」，但「撇掉」最赚钱的子公司，去拥抱一个充满未知的新风口，让它的前景愈发难以预测。

网红江湖几周一个新格局 谁将成为下一个李子柒”？

从酱腊肉、重阳糕、桂花酒等中国传统地方美食，到蜀绣、窗花、千层底布鞋等传统民间工艺艺术，再到贴春联、插艾草、吃月饼等传统节日习俗，她们讲述着中式生活的宁静致远。

网红江湖，几周一个新格局。

有人成了头部”，火得一塌糊涂，赚得盆满钵满，比如带货一哥”李佳琦；也有人触了礁，在被迅速推上热搜之后，又轻易地被人们遗忘，仿佛从来没有存在过；还有人出了海，悄悄地收割着五湖四海的粉儿，短时间内成了国际咖，就像宁静致远的李子柒、田园质朴的滇西小哥。

为什么出海？在广阔的市场利用商业价值进行变现，让网红这个职业更加赚钱。俗话说，不会赚钱的网红不是好电商。Instagram的10亿月活、YouTube的20亿月活、Facebook的24.1亿月活……站”在这些月活背后的，是全球用户的关注力和时间成本的投入，是庞大的品牌广告预算的数字化迁移，是希望抢占全球化市场的企业们。如此诱人的蛋糕摆在面前，恐怕谁都会有尝一口的冲动。

所以，网红们选择出海并不奇怪，有专业的MCN机构全盘运作其出海也不奇怪，更值得探究的反倒是：为什么成功的是她们，为什么偏偏是她们让外国粉丝抱着手机欲罢不能？

解题之前，先看两则实例。入驻YouTube两年的李子柒发布的视频中，播放量颇高的一个是《花生瓜子糖葫芦，肉干果脯雪花酥——年货小零食》，长度10分11秒。视频中，李子柒将头发盘起，身着深蓝色棉袄，一个人在房前屋后和自制土灶前忙活着，在后期配置的清新纯净的背景音乐中，偶尔还能听到肉下锅的滋啦滋啦的声音。巧合的是，与李子柒一样，滇西小哥目前被观看次数颇多的一条视频，内容也有年货制作过程——《炼猪油、炸油底肉，提前准备过年菜》。

从中看到了什么？是生活着的中国文化。他们的视频聚焦最能打破文化圈层的美食，却又不局限于美食，更多体现的是风物”。从酱腊肉、佛跳墙、重阳糕、桂花酒等中国传统地方美食，到口红纸、蜀绣、窗花、千层底布鞋等传统民间工艺艺术，再到贴春联、插艾草、吃月饼等传统节日习俗，李子柒用春耕夏种秋收冬藏、一箪食一瓢饮的方式，讲述着中式生活之美。能砍甘蔗、摘莲藕，会被辣椒呛得流泪，操着云南土话与家人温情互动，滇西小哥的每一帧画面都有对家乡的热爱，看懂这种热爱不需要翻译。

遥远东方郊野里烹饪出的秘制美食，完成了世界对于东方文化的想象；其中描绘的贴近自然、有家人亲密陪伴的生活方式，更是令常年游走在钢筋水泥丛林中的人们产生了向往。这样的内容，已足够成为外国网友打开视频的理由。而点击”的动作，或许也验证了华语影视出海专家陈泰然曾经的一个观点：西方国家对中国这个浪漫而神秘的东方国度，一直抱有各种各样的艺术想象，以及无止境的好奇心与探究欲。”

在此之上，辅以默片的形式。长度控制在5至10分钟，出镜者言语不多，视频标题和字幕都只有简单的中英文介绍。内容好懂，情节简单，在低语言门槛之下，不会中文也能跟着李子柒、滇西小哥一起宁静致远、田园质朴。

加上精良的制作。每个视频从策划到完成，都舍得下大力气、下苦功夫。李子柒曾坦言，有些视频一拍要拍8个月，中间许多技能是她后来学的，比如为了拍活字印刷”，专门花了小半年时间去学，最后才拍出木活字的视频；为了做拉面视频，花了两个月时间向师傅学习，终于以二细”的标准完成视频录制。

于是，这才有了李子柒、滇西小哥在海外平台上的高点击量和高完播率，也才有了海外媒体滇西小哥的频道让世界迷上了云南”的赞美。虽然也有一些杂音存在，但我们的问题不是李子柒有多少问题，而是李子柒太少了。至于谁能成为下一个李子柒”，还有待时间和市场的考量。